توکنیزیشن می‌تواند سیستم بازنشستگی مشکل‌دار شیلی را احیا کند
چهل سال است که شیلی آزمایشگاهی برای اصلاحات بازنشستگی بوده است. بازنگری این کشور در دهه ۱۹۸۰، که بر اساس سرمایه‌گذاری فردی بود، پس‌انداز بازنشستگی را در سراسر آمریکای لاتین تغییر داد. سهمیه‌های...
چهل سال است که شیلی آزمایشگاهی برای اصلاحات بازنشستگی بوده است. بازنگری این کشور در دهه ۱۹۸۰، که بر اساس سرمایه‌گذاری فردی بود، پس‌انداز بازنشستگی را در سراسر آمریکای لاتین تغییر داد. سهمیه‌های اجباری که به طور خصوصی توسط مدیران بازنشستگی (AFPها) مدیریت می‌شد، یکی از عمیق‌ترین بازارهای سرمایه منطقه را بنا کرد و سانتیاگو، پایتخت شیلی، را به یک مرکز مالی منطقه‌ای تبدیل کرد. اوراق قرضه دولتی مورد توجه قرار گرفت، عرضه‌های عمومی اولیه (IPO) فراوان شد و سرمایه‌گذاران خارجی شیلی را به عنوان مدلی از مدرنیته مشاهده کردند.
آن اعتبار از آن زمان کمرنگ شده است. نرخ‌های جایگزینی با تأمین مالی کم — میانگین 17% بین سال‌های 2015 تا 2022 — کارگران را ناراضی گذاشت. عدم اعتماد به AFPها، که اغلب به دریافت هزینه‌های بالا برای بازده‌های متوسط متهم می‌شوند، افزایش یافته است. سپس پاندمی آمد، زمانی که کنگره شیلی سه برداشت فوق‌العاده را مجاز کرد. بیش از 50 میلیارد دلار بین سال‌های 2020 و 2021 خارج شد — که بیش از 20% از صندوق‌های بازنشستگی فردی تجمع یافته تا سال 2019 و شانزده درصد از تولید ناخالص داخلی شیلی در سال 2022 را نشان می‌دهد. برای خانواده‌ها، این یک طناب نجات بود؛ برای بازارهای سرمایه، یک فروپاشی. نقدینگی کاهش یافت، انتشار کند شد و مجموعه‌ای از پس‌اندازهای بلندمدت که روزگاری مقدس تلقی می‌شد کوچکتر شد.
در مارس 2025، کنگره اصلاحات مورد انتظاری در زمینه بازنشستگی را تصویب کرد که مدل «چندمنظوره» را با صندوق‌های نسلی جایگزین کرد. صندوق‌های چندمنظوره به کارمندان این امکان را می‌دهند که از میان سبدهای سرمایه‌گذاری با ریسک‌های مختلف انتخاب کنند، اما بسیاری از وابستگان به طور مناسب مجهز نبودند و اغلب به دنبال بازدهی کوتاه‌مدت بودند یا در فرصت‌های نامناسب گیر کرده بودند. صندوق‌های جدید نسلی از «سرمایه‌گذاری بر حسب چرخه زندگی» استفاده می‌کنند. پس‌اندازکنندگان جوان در سبدهای سرمایه‌گذاری با سهام بالا قرار می‌گیرند و به تدریج به سمت اوراق قرضه حرکت می‌کنند. اقتصاددانان معتقدند این امر اشتباهات را کاهش داده و نتایج پایدارتری تولید می‌کند. ناظران این را به عنوان یک نقطه نظر منطقی می‌بینند: سبدها را با جمعیت‌شناسی هم‌راستا کنید، نه با زمان‌بندی بازار.
این اصلاحات همچنین به مشارکت‌های کارفرما اضافه می‌کند، مستمری تضمینی عمومی را تقویت می‌کند، که یک مزیت تأمین‌شده توسط دولت برای تضمین حداقل مستمری برای بزرگ‌ترها است، صرف‌نظر از اینکه آیا آنها به طور مداوم به سیستم AFP خصوصی کمک کرده‌اند یا نه. این اصلاحات همچنین با برگزاری مزایده برای واگذاری وابستگان به تأمین‌کنندگان با کم‌ترین هزینه هر دو سال یک بار به جای چهار سال، رقابت را تحمیل می‌کند. این اقدامات باید نرخ‌های جانشینی را افزایش دهد، فشار بر AFPها برای کاهش هزینه‌ها و بهبود کارایی را افزایش دهد و ریسک را به شکل عادلانه‌تری توزیع کند.
اما اصلاح همچنان محتاط است. صندوق‌های نسلی پورتفوی‌ها را معقول‌تر می‌کنند اما پس‌اندازکنندگان را منفعل‌تر. شفافیت محدود، تغییر تأمین‌کنندگان دشوار و مشارکت سطحی است. این احتیاط خطر این را دارد که بازنشستگی‌های شیلی از نظر شکل مدرن اما از نظر روحیه آنالوگ باقی بمانند. در سرتاسر جهان، مالی به سرعت در حال تغییر است. کیف‌پول‌های دیجیتال، بانکداری باز و توکن‌سازی نحوه جمع‌آوری و سرمایه‌گذاری سرمایه را تغییر می‌دهند. مدل شیلی، حتی با وجود صندوق‌های نسلی، ممکن است مشکلات دیروز را با ابزارهای دیروز حل کند.
نوآوری‌های امیدوارکننده در توکن‌سازی نهفته است: نمایندگی اوراق قرضه یا سهام در دفاتر دیجیتال. این موضوع وعده‌ی تسویه‌ی سریع‌تر، هزینه‌های پایین‌تر و شفافیت بیشتر را می‌دهد بدون اینکه دارایی زیربنایی را تغییر دهد. اروپا رژیم آزمایشی DLT خود را راه‌اندازی کرده و بورس دیجیتال SIX سوئیس به already توکن‌های اوراق قرضه را منتشر کرده است. شیلی هم بی‌کار ننشسته است. در سال ۲۰۲۳، قانون نوآوری فناوری مالی آن یک چارچوب تنظیم‌شده برای مالی باز و شرکت‌های رمزنگاری ایجاد کرد. بورس اوراق بهادار سانتیاگو (BCS)، سپرده‌گذاری مرکزی اوراق بهادار (DCV) و شرکت تلکام GTD در سال ۲۰۲۰ AUNA Blockchain را راه‌اندازی کردند، اولین کنسرسیوم شرکت‌های بلاکچین در آمریکای لاتین، برای آزمایش اوراق قرضه و سهام توکنیزه. اگر این تغییر به طور هوشمندانه مدیریت شود، می‌تواند شیلی را به یک مرکز منطقه‌ای برای سرمایه‌گذاری نهادی در رمزنگاری تبدیل کند و ابتکاراتی مانند ScaleX Santiago Venture، CORFO و Start-Up Chile را با هدایت پس‌اندازهای دیجیتال به سمت استارتاپ‌ها، دینامیک‌تر کند. توکن‌سازی نه تنها هزینه‌ها را کاهش و تسویه را سرعت می‌بخشد بلکه شفافیت را افزایش، نقدینگی را از طریق مالکیت جزئی بهبود و دسترسی به بازار را گسترش می‌دهد. این ویژگی‌ها می‌توانند به صندوق‌های بازنشستگی exposure ایمن‌تر به نوآوری دهند در حالی که زیرساخت مالی شیلی را به سمت کارایی بیشتر و ادغام جهانی سوق می‌دهند.
مسئله‌ی بیشتری که جنجالی است، ارزهای دیجیتال هستند. آیا ممکن است پس‌اندازهای بازنشستگی شیلی روزی شامل بیت‌کوین شود؟ شاید، اما هنوز نه. برای اینکه این امر محقق شود، نیاز است که قانون به‌طور صریح دارایی‌های دیجیتال را به‌عنوان ابزارهای واجد شرایط سرمایه‌گذاری پس‌انداز بازنشستگی شناسایی کند. همچنین باید توسط بانک مرکزی کشور تأیید شوند و نهادهای نظارتی باید استانداردهایی برای نگهداری، ارزیابی و ریسک وضع کنند. حتی در آن صورت، قرارگیری در معرض این دارایی‌ها نیاز به احتیاط دارد. نگهداری مستقیم سکه‌ها با قوانین احتیاطی تضاد خواهد داشت. حداقل، قرارگیری در معرض باید از طریق ETFهای تنظیم‌شده یا اوراق معامله‌شده در بورس (ETN) باشد، با شناسایی قانونی صریح و حداکثرهای سخت‌گیرانه. آزمایشات کشور‌های دیگر با سرمایه‌گذاری‌های ارز دیجیتال نشان‌دهنده‌ی ریسک‌هاست. آلمان به برخی وسایل بازنشستگی اجازه می‌دهد تا تا ۲۰ درصد در ارزهای دیجیتال سرمایه‌گذاری کنند. KiwiSaver نیوزیلند از طریق ETFها به ارزهای دیجیتال ورود کرده است. برخی از صندوق‌های عمومی ایالات متحده محصولات بیت‌کوین خریداری کرده‌اند. اما معلمان انتاریو در کانادا و CDPQ کبک در سرمایه‌گذاری‌های ناموفق مانند FTX و Celsius متحمل خسارت‌های سنگینی شدند. درس این است: احتیاط باید حاکم باشد.
شیلی می‌تواند با یک مسیر دوگانه تعادل برقرار کند. اوراق قرضه و سهام توکنیزه شده باید به عنوان معادل اوراق قرضه و سهام سنتی در نظر گرفته شوند، اگر بر روی بسترهای تنظیم‌شده منتشر شوند. به نظر من، اگر قرار است در معرض ارزهای دیجیتال قرار بگیریم، باید تنها از طریق ETFها یا ETNها باشد، با محدودیتی در ابتدا به ۱٪ برای درک بازار، اما باید اجازه داده شود که حداقل به ۲۵٪ از تخصیص سهام برسد. نگهداری مجاز، تفکیک دارایی‌ها و بیمه الزامی خواهد بود. افشای کامل نوسانات و ریسک‌های نزولی باید الزامی باشد تا پس‌اندازکنندگان بدانند چه چیزی در خطر است. چنین نقشه راهی می‌تواند به نوآوری در برنامه‌های بازنشستگی کمک کند بدون اینکه ثبات را به خطر اندازد. و با گنجاندن توکنیزه‌سازی در پس‌اندازهای اصلی، می‌تواند تسریع در دیجیتالی‌سازی اکوسیستم خدمات مالی شیلی را فعال کند و استانداردهایی را تعیین نماید که بانک‌ها، کارگزاران و بیمه‌گران باید از آنها پیروی کنند.
اما اصلاحات فنی به تنهایی نمی‌توانند اعتماد را بازسازی کنند. بحث درباره‌ی بازنشستگی در شیلی به اندازه طراحی، درباره‌ی مشروعیت است. برای رسیدگی به این موضوع، اصلاحات می‌توانند فراتر بروند. بازپرداخت‌های مبتنی بر عملکرد می‌توانند هزینه‌های AFP را به نتایج مرتبط کنند و از عملکرد بلندمدت بهتر پاداش دهند. پلتفرم‌های “باز” بازنشستگی می‌توانند شبیه به بانکداری باز باشند و مقایسه‌های زمان واقعی از هزینه‌ها و بازده‌ها را به اعضا ارائه دهند. محیط‌های آزمایشی می‌توانند سهام صندوق‌های توکن‌شده و قراردادهای هوشمند را آزمایش کنند. اجازه دادن به یک قسمت از پس‌اندازها برای خدمت به عنوان وثیقه وام مسکن می‌تواند تنش‌ها را بین کارگران جوان، که احساس می‌کنند از بازارهای مسکن محروم‌اند، و بازنشستگانی که خواهان افزایش مستمری هستند، کاهش دهد — در حالی که فشارهای بین نسلی را نرم می‌کند بدون اینکه تأمین مالی بلندمدت را تحت تأثیر قرار دهد و اهداف بازنشستگی را دست نخورده نگه دارد. اعضا همچنین باید به‌طور مستقیم‌تری در منافع بالای مالی سهم داشته باشند. یک ایده می‌تواند سودهای فوق‌العاده را به حساب‌های کارگران مرتبط کند: هنگامی که بازده از یک شاخص بیشتر شود، مازاد تحت نظارت به حساب‌ها واریز می‌گردد. این کار پس‌اندازکنندگان را به شریکانی در موفقیت تبدیل می‌کند و AFPها را accountable برای عملکرد، نه تنها مقیاس، می‌سازد.
شیلی سزاوار اعتبار است که در جایی حرکت می‌کند که همسایگانش عمدتاً به کندی پیش می‌روند. آرژانتین بین کنترل دولتی و خصوصی نوسان کرده است. سیستم برزیل وسیع اما fragmented (پراکنده) است. اصلاحات مکزیک همچنان مورد مناقشه قرار دارد. با این حال، شیلی به سازگاری ادامه می‌دهد، هرچند با احتیاط. اما خطرات بالاست. اگر خیلی کند حرکت کنید، بازارهای سرمایه با خطر رکود روبرو خواهند شد که از پس‌اندازهای بلندمدت بی‌بهره‌اند. اگر خیلی سریع حرکت کنید، ممکن است بازنشستگی‌ها در طوفان‌های کریپتویی گرفتار شوند. تعادل بین احتیاط و نوآوری ظریف است.
صندوق‌های نسلی باعث می‌شود که حقوق بازنشستگی در شیلی از نظر ظاهری جذاب به نظر برسد، زیرا پرتفوی‌ها را با جمعیت‌شناسی هماهنگ کرده و اشتباهات پرهزینه را کاهش می‌دهد. اما بدون نوآوری عمیق‌تر در فناوری، شفافیت و مشارکت شهروندان، این سیستم ممکن است در عمق خود آنالوگ باقی بماند. طراحی بازنشستگی امروزه تنها به تنظیم مشارکت‌ها یا تغییر کمیسیون‌ها مربوط نمی‌شود، بلکه به کارگیری فناوری، حفظ اعتماد و دادن نقش فعال به شهروندان در شکل‌دهی به آینده مالی خود مربوط است. اگر شیلی موفق شود این تعادل را حفظ کند، می‌تواند بار دیگر استاندارد منطقه‌ای را تعیین کند. اگر به درستی انجام شود، حقوق بازنشستگی می‌تواند محرک مدرن‌سازی کل زیرساخت مالی باشد. در غیر این صورت، شیلی ممکن است با سیستمی ظاهر مدرن اما معیوب در زیر، که مقدر به اصلاح دیگری و بحران اعتماد دیگری است، روبرو شود.
